World OS Lab
Case 01 · 为什么长期利率会上升
央行没有加息，长期利率为什么还会往上走？
常见的直觉
因为央行加息了。
它漏掉了什么
央行直接决定的是最短的那一端。三十年期的利率是市场一块一块拼出来的（第 21 章）：
- 市场预计未来短期利率的平均水平
- 对未来物价的预期
- 期限溢价：把钱锁这么久要求的补偿
- 借款人可能还不上的补偿
央行可以影响第一块，动不了其余几块。所以「央行按兵不动，长债利率却一路上行」完全可能发生，而且近年并不罕见。
传导链
推高长端的力量通常有四种，常常同时出现：
- 财政赤字扩大
- 国债供给增加
- 资本需求同时上升
- 资金争夺加剧
- 长期利率上升
- 财政：赤字越大，要卖的国债越多。买家要求更高的收益率才肯接。
- 资本需求：AI、电网、国防、重建同时开工，都在抢同一笔钱（D1）。
- 资本供给：央行缩表、外国买家减少、储蓄率下降，都会让这一边变薄。
- 通胀预期：只要人们认为未来物价会更高，就会要求更高的名义利率作为补偿。
谁受益，谁承担成本
受益：储蓄者，以及此时买入债券的人——他们锁定了更高的收益。
承担成本：借款人、负债高的企业、需要不断再融资的政府，以及所有「回报在很远的未来」的资产。后者的折现率变高了，估值会被压缩（第 22 章）。
二阶与三阶
二阶：房贷利率跟着上行，房地产降温；银行手里的旧债券出现浮亏，这正是第 20 章硅谷银行的剧本。
三阶：政府的利息支出挤占公共投资，而公共投资减少会拖慢生产率，让 r 与 g 的关系更难看（第 28 章）。这一步会绕回起点，形成循环。